国枫观察 | 证券虚假陈述诉讼“攻与防”系列研究文章之一——证券虚假陈述诉讼的历史

在进入到细节之前，我们有必要先鸟瞰一下证券虚假陈述诉讼的基本面，对其有一个整体的认知。第一篇文章，我们先看看证券虚假陈述诉讼的历史。

作者：何海锋、陈豪鑫

自1990年12月上海证券交易所成立以来，中国证券市场已经走过三十多年。证券市场三十余年的发展历程，亦是虚假陈述民事诉讼制度从无到有、从粗到细的破冰史，其可大致划分为三个阶段。

自1990年12月上海证券交易所成立以来，中国证券市场已经走过三十多年。三十多年来，中国证券市场给投资者带来了财富和梦想，也给投资者带来了一些伤痛，其中最痛的记忆要算是一次又一次的信息披露造假。绿大地、银广厦、蓝田股份、万福生科、天润化工、康美药业、乐视网，这些名字早已不是单纯的企业符号，而是无数家庭财富蒸发的见证，是刻在股民记忆里的痛楚。除了明目张胆的财务造假，在A股市场上，伤害股民的还有各种花样翻新的虚假陈述。比如，就在《证券法》正式实施后的2020年3月15日晚间，秀强股份（30016.SZ）、雅本化学（300261.SZ）、泰和科技（300801.SZ）几乎同时发布公告，因涉嫌误导性陈述等信息披露违法行为（蹭疫情概念、特斯拉概念），被证监会立案调查。[1]

可以说，我国证券法和证券监管的核心目的就是和信息披露违法违规行为作斗争，从而保护投资者的合法权益。保护投资者，从法律责任上观之，主要有三条路径。第一条是民事责任的路径，表现为投资者通过诉讼与非诉讼渠道维护自身的合法权益，主要是请求民事赔偿。第二条是行政责任的路径，表现为监管机构严厉打击违法违规行为，主要是处以罚款。第三条是刑事责任的路径，表现为国家对于证券市场上构成犯罪的行为，依法追究刑事责任。新《证券法》最大的亮点之一就是法律责任的大幅加重；其中尤其受到关注的是，对于欺诈发行证券的发行人，已经发行证券的，处以非法所募资金金额百分之十以上一倍以下的罚款。从这一变化，我们能看出新证券法对于打击虚假陈述和欺诈行为的决心。

但是，投资者将资金投入市场，最期待的是收益和回报，最恐惧的是风险和损失。直接作用于违法者的行政责任是公法意义上的投资者保护，并不会给投资者带来直接的弥补。对每一个把血汗钱投入市场的普通人来说，最实在的保护永远是能“真金白银补损失”的民事赔偿。在成熟的资本市场里，真正让造假者胆寒的，从来不是监管者的罚单，而是投资者手中的起诉状。在美国安然公司财务造假案中，上市公司被证监会罚款5亿美元，股票摘牌，最终公司破产退市；上市公司CEO判刑24年，罚款4500万美元；财务欺诈策划者判刑6年，罚款1200万美元；即使公司创始人逝世，却仍然罚款1200万美元；更重要的是，投资者通过诉讼获得的赔偿是71.4亿美元。

证券信息披露违法行为的民事责任与证券投资者的权利保护，在成熟的证券市场上基本上是一个硬币的两面：信息披露义务人如何承担民事责任，基本体现了证券法对投资者保护的态度和力度。反观我国证券市场，由于在法律责任设置上是以行政责任为主，只有为数不多的违法违规行为配备有民事责任，导致在早期的中国证券市场，投资者由于上市公司等主体的违法违规行为遭受损失，除了通过投诉举报诉诸监管处罚，民事损失赔偿基本求告无门。1998年的《证券法》第六十三条就有明文规定：“发行人、承销的证券公司公告招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告，存在虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任。”但是，这一规定仅确立了责任原则，未明确诉讼程序、因果关系认定、损失计算等规则，导致该规则长时间未能落地。2001年，最高法院还曾下发《关于涉证券民事赔偿案件暂不予受理的通知》，虽未完全关闭诉讼大门，却设置了 “须经中国证券监督管理委员会及其派出机构调查并作出行政处罚决定” 的前置条件，且限定 “只受理已被证券交易所摘牌的上市公司所涉案件”，实质导致绝大多数投资者索赔无门。虚假陈述民事赔偿制度处于 “纸面上的权利” 状态，形成了“有责任，无救济”的空窗期。当年轰动一时的银广夏案件财务造假案，对于投资者的证券虚假陈述诉讼，最初全国各地法院都采取了暂不予以受理的态度，已经受理的法院也已得到通知将暂不审理。

2002年1月，最高人民法院发布《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》，对人民法院受理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件作了规定。然而，该规定只是从程序上解决了人民法院受理的问题，而案件审理的实体规则仍然是个空白。该规定对虚假陈述民事诉讼存在两大核心限制：其一，严格的 “行政处罚前置程序”。该规定第二条规定了受理案件的前置程序：“人民法院受理的虚假陈述民事赔偿案件，其虚假陈述行为，须经中国证券监督管理委员会及其派出机构调查并作出生效处罚决定。当事人依据查处结果作为提起民事诉讼事实依据的，人民法院方予依法受理。”其二，诉讼模式的局限性。第四条明确排除了集团诉讼的方式：“对于虚假陈述民事赔偿案件，人民法院应当采取单独或者共同诉讼的形式予以受理，不宜以‘集团诉讼’的形式受理。”

直到2002年12月，最高法院才专门出台《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称“旧《虚假陈述若干规定》”），成为证券纠纷诉讼领域的司法解释，奠定了信息披露违法行为民事责任的基本框架。大庆联谊案、佛山照明案等证券虚假陈述类民事赔偿案件得以进入法院，证券法上虚假陈述诉讼这把利剑也才终于有了用武之地。由于这个司法解释的存在，证券纠纷案由下，因信息披露违法行为引起的民事纠纷案件，已占据数量首位。通过司法功能的发挥，证券市场上的信息披露行为也得到了引导和规范。不过这一司法解释仍然保留了法院受理的前置程序——以监管部门的行政处罚和生效的刑事判决认定为前提；对于集团诉讼也没有明确放开。

随着我国证券市场的进一步发展，证券虚假陈述诉讼案例不断增加，规则也在不断完善。2015年12月24日，最高人民法院发布了《关于当前商事审判工作中的若干具体问题》，其中就明确了证券虚假陈述诉讼案件的立案登记制，不再坚持以监管部门的行政处罚和生效的刑事判决认定为前置条件。但是各地法院并未完全放弃前置程序，实务中存在不同的司法观点。随着司法实践的积累，废除以“不具备受理及审理这类案件的条件”为由设置的前置程序是大势所趋。

2019年11月8日，最高人民法院发布了《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称“《九民会议纪要》”），明确规定，有条件的地方人民法院可以选择个案以《民事诉讼法》第56条规定的代表人诉讼方式进行审理。即“国家设立的投资者保护机构以自己的名义提起诉讼，或者接受投资者的委托指派工作人员或者委托诉讼代理人参与案件审理活动的，人民法院可以商定该机构或者其代理的当事人作为代表人”，这肯定了 “代表人诉讼” 的适用空间，为后续特别代表人诉讼落地奠定了基础。

2019年底通过的新《证券法》第95条首次在法律层面确立代表人诉讼制度，并将其分为普通代表人诉讼和特别代表人诉讼。其中特别代表人诉讼采取“默示加入、明示退出”的规则，正式从法律上肯定了证券虚假陈述的集团诉讼。

2020年7月31日，最高人民法院通过《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》；同期，中国证监会印发实施《关于做好投资者保护机构参加证券纠纷特别代表人诉讼相关工作的通知》；中证中小投资者服务中心发布《特别代表人诉讼业务规则（试行）》，杭州、上海、南京、北京等各地法院纷纷尝试采用人数不确定的代表人诉讼方式审理证券诉讼纠纷。杭州中院审理的五洋债案、上海金融法院审理的飞乐音响案、北京金融法院审理的乐视网案等都采取了普通代表人诉讼机制；广州中院开庭审理的康美药业案则成为我国首例证券纠纷特别代表人诉讼案例。

2020年7月15日，最高法院发布《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（以下简称《债券座谈会纪要》）。《债券座谈会纪要》是我国第一部审理债券纠纷案件的系统性司法文件，主要针对公司债券、企业债券和非金融企业债务融资工具三类债券的发行和交易活动所引发的违约案件、侵权案件和破产案件三类民商事纠纷案件的审理问题统一裁判尺度，明确对案件审理的基本原则、诉讼主体资格的认定、案件的受理管辖与诉讼方式、债券持有人权利保护的特别规定、发行人的民事责任、其他责任主体的责任、发行人破产管理人的责任等七个方面的法律适用问题进行了规定。

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