国枫观察 | 证券虚假陈述诉讼“攻与防”系列研究文章（八）——证券虚假陈述诉讼的诉讼构造

投资者要提起诉讼，需要考虑诉讼构造的问题，即谁可以作为原告，可以列谁为被告或第三人，诉讼请求可以怎么提，呈现哪些方面的事实和理由，以及管辖等如何选择的问题。这些问题集中体现在起诉状之中。

投资者起诉时，首先需要明确以适格原告的名义提起诉讼，同时还需要准备相应的身份证明材料。在证券虚假陈述案件中，原告可能是自然人、法人、资管产品管理人等多种情形。

如法人直接购买了证券，则法人可以成为原告。以公司为例，为了证明自身身份，需要准备的材料包括营业执照、法定代表人身份证明书、法定代表人身份证复印件。

如原告是资管产品，则资管产品的管理人可以代表资管计划提起诉讼。此时，管理人除了提供基础的身份证证明材料外，还需要提供资管计划合同等证明材料。比如，在华业资本案中【（2019）京0105民初5803号】，被告以原告并非债券买入方，债券买入方为资产管理计划为由抗辩原告不适格。法院最终认为，案涉“银河盛汇5号集合资产管理计划虽然系涉案债券的持有人，但其非独立法人或组织，不具备诉讼主体资格，应依据相关规定或合同约定确定诉讼权利主体。本案中，原告提交了《银河盛汇5号集合资产管理计划管理合同》证明了其管理人身份和管理人权利，因此，其作为银河盛汇5号集合资产管理计划的管理人提起本案诉讼符合合同约定，且不违反法律规定，故法院予以确认。”可见，在司法实务中，资管产品的管理人可以代表资管计划提起诉讼，只是需要提供相应的资管计划合同等证明材料。

如果原告通过资管计划投资，资管计划现状分配后，原告可以直接作为权利人起诉发行人，但需要提供自己的身份证明、资管合同、认购协议书、清算报告等材料证明自己为适格原告。比如，在“罗平锌电”案中，某自然人通过某基金公司投资了上市公司非公开发行的股票，某自然人是股票的最终利益获得者及损失承担者。最高人民法院认为：该自然人与基金公司的委托关系终止后，该自然人作为购买案涉股票的出资人，可以提起证券虚假陈述侵权诉讼。

证券虚假陈述侵权诉讼中，原告可依据法律规定及案件事实，选择具有过错且需承担责任的主体作为被告，具体分为以下六个层次，各主体责任依据及适用情形明确如下：

1. 信息披露义务人。

《证券法》第八十五条的规定：“信息披露义务人未按照规定披露信息，或者公告的证券发行文件、定期报告、临时报告及其他信息披露资料存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，信息披露义务人应当承担赔偿责任……”最主要的信息披露义务人是公开发行证券的公司、上市公司、公司债券上市交易的公司、股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司，也就是发行人。发行人是信息披露的第一责任人，也是首选的第一被告。

2. 发行人的控股股东、实际控制人。

实际控制人对上市公司有着很强的掌控力，能够在很大程度上影响公司的经营决策、信息披露等重要事务。这些主体往往是虚假陈述行为的源头和主要推动者，其行为具有很强的主观恶意，对证券市场的正常秩序、投资者的合法权益造成的损害极大。因此，“双控人”不能证明自己无过错时，应当承担连带责任。在部分案件中，“双控人”由于其“首恶”地位，还可能被直接列为第一被告。

3. 发行人的董监高和其他直接责任人员。

根据公司法的规定，董监高对公司负有忠实义务和勤勉义务，是公司治理结构的重要角色。董监高具有信息优势，同时又有监督职责所在，从权责一致的角度看，董监高不能证明自己存在过错时，应当承担连带责任。

4. 保荐和承销机构及其直接责任人员。

保荐和承销机构是证券发行和上市牵头的中介机构，对信息披露承担全面的核查义务。该类主体作为资本市场“看门人”，其专业核查意见直接影响投资者决策。根据《证券法》第八十五条规定，保荐和承销机构及其直接责任人员不能证明自身无过错的，应与发行人承担连带赔偿责任。

5. 其他证券服务机构。

会计师事务所、律师事务所等证券服务机构在各自的专业领域内对信息披露承担核验义务。例如，会计师事务所负责对上市公司的财务报表进行审计，核实财务数据的真实性、准确性和完整性；律师事务所为公司的证券发行、上市及各类重大交易等提供法律合规方面的专业意见，确保相关活动符合法律法规要求；资产评估机构则对公司的资产价值进行评估，为投资者了解公司资产状况提供参考依据。它们的专业服务是保障证券市场信息质量的关键环节，市场和投资者对其专业判断有着高度的信赖。与保荐和承销机构的不同在于，这些机构只在自己所出具的文件存在虚假陈述的情况下承担连带责任。此外，其他证券服务机构的责任主体不包含其直接责任人员。

6. 发行人的供应商、客户及相关金融机构等。

此外，根据新《虚假陈述司法解释》第二十二条的规定：“有证据证明发行人的供应商、客户，以及为发行人提供服务的金融机构等明知发行人实施财务造假活动，仍然为其提供相关交易合同、发票、存款证明等予以配合，或者故意隐瞒重要事实致使发行人的信息披露文件存在虚假陈述，原告起诉请求判令其与发行人等责任主体赔偿由此导致的损失的，人民法院应当予以支持。”这一条规定在连带责任主体方面实现重大突破，供应商、客户以及为发行人提供服务的金融机构首次被纳入虚假陈述责任主体的范畴。与前述主体不同，投资者在决定向上述主体追偿连带责任时，需要提供证据证明上述主体存在过错——比如，供应商和客户存在配合发行人虚构合同和交易的行为；会计师事务所在函证时，银行配合对函证的内容进行造假等。值得注意的是，证券法并没有直接规定这些主体的连带责任，具体责任形式也需要个案中认定。

1. 被告的偿付能力。

通常而言，如果被告是正常运营的上市公司，则上市公司的偿付能力是比较有保障的。但如果上市公司运营出现了危机，或者债券虚假陈述案件中，发行人已经违约，丧失了还本付息的能力，此时需要考虑其他主体作为连带责任人纳入到被告中。

2. 案件的诉讼成本。

从案件受理费的角度看，增加被告并不会增加受理费，受理费用仅跟案件的标的金额相关，因此，增加被告对原告而言并不会增加诉讼成本。

3. 案件的复杂性。

如果被告数量增加，则案件的复杂性就会提高，法官审理案件的时间也会相应延长，原告最终获赔的时间也会后延。

综合前述分析，在确定被告对象时，若发行人具备偿债能力，投资者可考虑仅对上市公司提起诉讼，此举有助于加快案件审理进程，并缩短最终资金回收周期。反之，若发行人已丧失偿债能力，建议将券商、会计师事务所等中介机构作为共同被告引入诉讼程序，以保证资金回收。

一般来说，证券虚假陈述纠纷中，原告的损失共包括投资差额损失、佣金损失和印花税损失，在特殊情况下也可以主张利息损失。

1. 投资差额损失是证券虚假陈述纠纷中最重要的赔偿部分。

投资差额损失，是指投资者因信赖虚假陈述行为而进行了证券交易，最终导致其买入或卖出股票的价格与股票的真实价值对应的合理价格之间存在的差额所产生的损失。更通俗地理解，我们可以将股票理解为一个大池子，正常情况下，股价应该围绕着股票的内在真实价值上下波动，就像水面泛起的涟漪，偶有波澜。而虚假陈述行为出现时，它就像往池子里倒入了大量泡沫，让股票价格脱离了实际价值，虚浮地上涨。泡沫越堆越高，投资者以为股票的价值真的达到了那样的高度，便跟风买入。一旦虚假陈述被曝光，市场机制开始发挥作用，泡沫就会被挤压，让股价向其真实的价值靠拢。在这个股价回落到合理区间的过程中，投资者之前买入股票的价格和现在回归真实价值后的价格之间产生的差价，即投资差额损失。

计算投资差额损失的方式有很多，包括买入平均价与卖出平均价差额法、买入平均价与基准价差额法、移动加权平均法等等。这些需要结合证券的持有状况、交易的复杂程度等进行选择，本书后文也将对此进行详细阐述。

2. 佣金损失也是证券虚假陈述纠纷中投资者损失的重要组成部分。

在证券交易中，投资者买卖证券往往需要通过证券公司等中介机构进行操作，并依据交易金额按照一定比例向证券公司支付佣金费用。当存在证券虚假陈述情况时，由于虚假信息误导了投资者做出本不会进行的交易决策，进而产生了额外的、不必要的交易，与之对应的支付给证券公司的这些佣金支出，就构成了虚假陈述导致的佣金损失。

对于佣金损失，法院通常按照投资者实际支付的佣金金额来确定损失数额，这可以通过证券公司出具的交易明细等相关凭证来明确。通常而言，券商的佣金比例在万分之一到万分之三之间。

3. 印花税损失也是投资者损失的一部分。

印花税是按照国家规定对证券交易行为征收的一种税费。我国对股票交易实行单边征收印花税，对卖出方按成交金额的千分之一征收。由于虚假信息误导投资者做出了原本不该进行的交易决策，进而导致投资者在卖出相关证券时多缴纳了本不应缴纳的印花税，这部分额外产生的印花税支出就构成了证券虚假陈述的印花税损失。

4. 利息损失在部分案例中也被支持。

当投资者因受虚假陈述误导买入证券后，投入了相应的资金。而后续虚假陈述被揭露，股价下跌，投资者遭受了损失，其投入的资金被占用在这些本不应买入的证券上，丧失了在其他合理投资渠道获取收益的机会，由此产生的相当于资金被占用期间的利息损失。但是，新《虚假陈述司法解释》出台之后，股票虚假陈述的案件已经不再支持利息损失，但债券虚假陈述案件是否支持利息仍存在争议。

旧《虚假陈述司法解释》中第三十条规定：“虚假陈述行为人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以投资人因虚假陈述而实际发生的损失为限。投资人实际损失包括：（一）投资差额损失；（二）投资差额损失部分的佣金和印花税。前款所涉资金利息，自买入至卖出证券日或者基准日，按银行同期活期存款利率计算。”在旧司法解释时代，资金利息被支持是有法律依据的。以康美药业案件为例，投保基金出具的《证券投资者损失测算报告》，其中的损失就包含利息，利息损失=（投资差额损失+佣金损失+印花税损失）×0.35%×第一笔有效买入日至最后一笔卖出日或者基准日的实际天数/365天。利息的资金利率为银行同期活期存款利率0.35%。

但是，新《虚假陈述司法解释》则删除了这一规定。新《虚假陈述司法解释》第二十五条规定：“……原告实际损失包括投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税。”新司法解释时代，股票虚假陈述的案件确实不再支持投资者关于利息损失的主张。例如，长园集团案件中，法院认为：“因利息损失不属于直接损失，故原告主张利息损失，没有法律依据，本院不予支持。”

值得思考的是，虚假陈述司法解释主要是规制股票的，依据《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》第21条的规定：“发行人的违约责任范围。债券发行人未能如约偿付债券当期利息或者到期本息的，债券持有人请求发行人支付当期利息或者到期本息，并支付逾期利息、违约金、实现债权的合理费用的，人民法院应当予以支持。”这一规定中，关于是否支持利息的规定与新《虚假陈述司法解释》存在冲突。有观点认为，债券座谈纪要属于纪要，而非司法解释，效力层级上属于下位，且《债券纠纷座谈会议纪要》属于旧规定，因此，应当按照新《虚假陈述司法解释》来处理相关案件。

除了前述损失外，投资人在投资的时候还存在开户费用、过户费用等，这些费用通常都不会被法院支持。所谓开户费用为投资者在证券公司开立证券账户时，证券公司或相关机构向投资者收取的一次性费用，用于支付开户过程中产生的成本及相关服务费用。所谓过户费用，是指投资者委托买卖的股票、基金成交后，买卖双方为变更股权登记所支付的费用，该笔收入属于证券登记清算机构。

证券法对投资者的倾斜性保护最典型的体现就是对投资者损失的连带赔偿责任。对于前述诉讼请求，原告可以主张发行人的控股股东、实际控制人，负有责任的董事、监事、高级管理人员及相关证券服务机构及直接责任人员承担连带责任，也可以主张发行人的供应商、客户及金融机构等承担相应责任。

四、事实与理由

参考2024年底最高院发布的《关于加快推进起诉状、答辩状示范文本全面应用工作的通知》所确定的示范文本。证券虚假陈述纠纷案件的事实与理由部分的表格如下：

示范模板可以帮助主办法官在阅卷时能迅速了解案情，明确双方争议的焦点，为开庭审理和依法判决做好准备。但是，对于投资者而言，如果处理稍微复杂的虚假陈述的案件，格式模板可能难以满足需求，模板空间的限制可能导致当事人无法详尽阐明事实观点及法律观点。最高法立案庭有关负责人在回应这一争议时表示：“人民法院充分尊重当事人选择，当事人及其代理律师填写起诉状、答辩状示范文本的，不影响同步提交其按照自己表述习惯形成的起诉状、答辩状。”因此，原告在起诉时，除了可以按照表格准备外，还可以同时提交符合自己表述习惯的起诉状。

五、主管与管辖

（一）证券虚假陈述纠纷通常由法院主管

侵权纠纷属于一种非契约型纠纷，而仲裁必须以当事人的合意为基础。虽然证券纠纷仲裁制度正在试点（北京、上海、深圳三个试点地区），证券侵权纠纷仲裁符合总体趋势，但考虑到该类纠纷的特殊性，法院通常采取更为稳妥审慎的态度，只有在全部符合特定条件时，才允许提交仲裁机构仲裁。也就是说，即使双方当事人之间存在仲裁的主管约定，法院最终仍会对主管问题进行实质审查。例如，在“罗平锌电”案中，原告通过资管产品认购了股票，资管产品和上市公司签署了《认购协议书》，该协议书约定了仲裁主管。最高人民法院认为：“针对因罗平锌电公司证券虚假陈述行为造成的损失，既可以由购买案涉股票的实际权利人提起侵权之诉，也可以由签订《认购协议书》的合同一方当事人海富通基金公司提起违约之诉。现陈某以案涉股票实际权利人的身份提起侵权诉讼，不应受到《认购协议书》仲裁条款的约束。”