国枫观察 | 证券虚假陈述诉讼“攻与防”系列研究文章（七）——证券虚假陈述诉讼的证据准备

作者：何海锋、陈豪鑫

证券虚假陈述的前置程序，是指法院在受理虚假陈述民事赔偿案件时，需要有虚假陈述行为人受到有关机关的行政处罚或者法院的刑事判决为前提条件。前置程序的出现有特定的历史背景——由于诉讼资源以及证券诉讼专业程度的限制，1998年《证券法》没有规定投资者证券纠纷解决的诉权，2001年最高人民法院发布的《关于涉证券民事赔偿案件暂不受理的通知》，完全阻断了证券纠纷的诉讼路径；直到2002年最高人民法院颁布《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》，才以前置程序设限的方式打开了证券虚假陈述纠纷的诉讼路径。随着审判经验的积累以及资本市场的发展，前置程序存在的必要性逐渐减弱。

2002年至今，中国的证券市场和监管理念已经发生了巨大转变，而随着典型案例增多，法院在审理证券虚假陈述案件的能力也显著提升。这些变化都展现前置程序的不合时宜，前置程序规则逐渐松动。

2015年4月，最高人民法院发布了《关于人民法院推行立案登记制改革的意见》，该意见强调：“坚持有案必立、有诉必理。对符合法律规定条件的案件，法院必须依法受理，任何单位和个人不得以任何借口阻挠法院受理案件。”该意见中没有明确取消前置程序，但是确立了“有案必立、有诉必理”的原则，为后续前置程序取消提供了原则上的支持。

2015年12月，最高人民法院审判委员会委员、民事审判第二庭庭长杨临萍在《最高人民法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》的文章中表示：“依法受理和审理虚假陈述、内幕交易和市场操纵行为引发的民事赔偿案件，维护证券交易市场上投资者的合法权益。根据立案登记司法解释规定，因虚假陈述、内幕交易和市场操纵行为引发的民事赔偿案件，立案受理时不再以监管部门的行政处罚和生效的刑事判决认定为前置条件。”

在上述背景下，实践中已有案件取消了前置程序。例如，2017年的“吉粮债案”中，法院认为，根据立案登记司法解释规定，因虚假陈述引发的民事赔偿案件，立案受理时不再以监管部门的行政处罚和生效的刑事判决认定为前置条件。[1] 在“中安科案”，证券公司和会计师事务所并未受到行政处罚，法院认为，由于行政处罚决定系法院受理案件的依据，而非确定诉讼被告的依据，故法律并不要求对责任主体均受到行政处罚后才能被列为被告。 [2] 

此后，2020年出台的《债券纠纷座谈会纪要》第9条明确取消了债券虚假陈述领域的前置程序：“······欺诈发行、虚假陈述行为人以债券持有人、债券投资者主张的欺诈发行、虚假陈述行为未经有关机关行政处罚或者生效刑事裁判文书认定为由请求不予受理或者驳回起诉的，人民法院不予支持。”2020年同期出台的《代表人诉讼规定》也取消了普通代表人诉讼案件中的前置程序，其第五条规定：“······（三）原告提交有关行政处罚决定、刑事裁判文书、被告自认材料、证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等证明证券侵权事实的初步证据。”这表明行政处罚决定、刑事裁判文书等不再是法院受理此类案件的前置条件，而只是作为证明侵权事实的证据之一。

而2022年出台的新《虚假陈述若干规定》，正式、全面取消了前置程序，诉讼门槛正式降低。此后法院受理的案件都不再有前置程序的要求，甚至此前因前置程序不受理的案件也重新受理了。比如，在“西部矿业案”中，原告在2020年10月10日向西宁中院提起诉讼，要求被告承担虚假陈述的责任并赔偿损失；法院于2020年11月4日立案，并于2021年1月4日作出（2020）青01民初493号民事裁定书，以原告未提交有关机关相应行政处罚决定或者公告为由，裁定驳回原告起诉。新司法解释发布后，原告又根据“人民法院不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚或者人民法院生效刑事判决的认定为由裁定不予受理”的规定，就相同的损失再次提起诉讼，法院予以受理，认为不属于重复起诉。 [3] 

可以说，以行政处罚决定、刑事裁判文书等作为证券虚假陈述诉讼前置程序的时代已经成为过去式。在现行《证券虚假陈述若干规定》的背景下，投资者提起证券虚假陈述纠纷诉讼，除身份证明文件外，其只需提供初步证据证明两个事项，一是存在虚假陈述行为；二是存在实际投资损失，即初步明确虚假陈述实施日、揭露日或更正日、基准日三个时间点及其对应的基准价格即可，从而计算出实际的投资损失金额作为诉讼请求金额。

总体来看，前置程序取消后，证券虚假陈述纠纷的原告提起诉讼的门槛并不高，但其仍需要提交初步证据证明虚假陈述行为的存在，否则法院将不予受理。比如，在上海金融法院审理的鞠某证券虚假陈述责任纠纷案中，法院认为，鞠某提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼，主张信息披露义务人绿庭控股实施了虚假陈述行为，但未提交相关证据证明绿庭控股违反法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件关于信息披露的规定，实施了虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏等虚假陈述行为，故其起诉不符合司法解释规定的起诉条件，裁定不予受理。[4] 

1. 根据相关规定，证券虚假陈述行为可以分为虚假记载、误导性陈述、重大遗漏、未按照规定披露信息四类。

新《证券法》，新《虚假陈述若干规定》第四条、第五条分别对虚假陈述的三种类型和“未按照规定披露信息”进行了重新定义，更加科学严谨。虚假陈述行为的四种类型即虚假记载、误导性陈述、重大遗漏、未按照规定披露信息，具体而言：

第一，虚假记载，是指信息披露义务人披露的信息中对相关财务数据进行重大不实记载，或者对其他重要信息作出与真实情况不符的描述。这类行为主要跟财务状况有关，比如虚构营业收入、利润、生产经营情况、资产负债情况，夸大利好或隐瞒利空消息。这也是市面上最常见的虚假陈述行为。

第二，误导性陈述，是指信息披露义务人披露的信息隐瞒了与之相关的部分重要事实，或者未及时披露相关更正、确认信息，致使已经披露的信息因不完整、不准确而具有误导性。比如在披露信息的时候不准确、语义模糊、以偏概全。最典型的案例就是2016年底，赵薇的龙薇传媒宣布拟以30.6亿元收购万家文化29.135%的股权的案子。但是，这个收购方案中，龙薇传媒自有资金仅6000万元,其余均为借入资金,杠杆比例高达51倍。更大的问题是，龙薇传媒自有资金当时没有筹集到位、相关金融机构融资尚待审批，收购存在极大不确定性。在此情况下，万家文化就贸然公告收购方案，对其中涉及到的风险完全没有提示，对市场和投资者产生严重误导。

第三，重大遗漏，是指信息披露义务人违反关于信息披露的规定，对重大事件或者重要事项等应当披露的信息未予披露。相关的例子包括未披露担保、资金占用、关联交易、控股股东或实控人信息、重大诉讼或仲裁、对赌协议、被行政机关处罚等等。

第四，未按照规定披露信息，是指信息披露义务人未按照规定的期限、方式等要求及时、公平披露信息。这一规定属于兜底条款，对上述三种类型无法涵盖的部分进行了囊括。

2. 根据虚假陈述行为的性质，证券虚假陈述行为可以分为诱空型虚假陈述和诱多型虚假陈述。

诱多型虚假陈述行为，是指信息披露义务人发布虚假的利好信息，或者隐瞒、延误披露真实的利空信息，从而诱使投资者以高于股票真实价值的价格买入股票的行为。旧司法解释之下主要的案件类型都是积极的披露和诱多型的虚假陈述。诱空型虚假陈述行为是指信息披露义务人发布虚假的利空信息，或者隐瞒、延误披露真实的利好信息，诱使投资者以低于股票真实价值的价格出售股票的行为。

在旧司法解释时代，诱空型的由于没有法律和司法解释的明确依据而不被法院支持。比如，在“国民技术案”中，法院认为：国民技术延迟公布利好消息的行为，属于诱空型虚假陈述。未披露两份补充协议的行为不会增加投资者对国民技术股票的合理信赖并且诱使投资者追加对国民技术股票的投资，因此不支持原告投资者的诉讼请求。

为弥补这一漏洞，新司法解释在第七条明确规定了积极虚假陈述和消极虚假陈述的实施日，并在第二十七条、第二十八条分别规定了诱多型和诱空型的虚假陈述及其损失。

原告起诉需提供信息披露义务人实施虚假陈述的相关证据。当然，无论是否有前置程序，针对信息披露义务人的行政处罚决定和刑事裁判文书都是最有力的证据。然而，在前置程序逐步松动的背景下，原告起诉时若没有行政处罚决定或刑事裁判文书，还有哪些可以成为“相关证据”呢？

1. 被告的自认材料、证券交易所的纪律处分、新闻媒体报道都可能成为证明证券发行人存在虚假陈述行为的有力证据。

参考最高法院2020年颁布的《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》第五条的规定，被告自认材料、证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等证据都属于证明证券侵权事实的初步证据。根据新《虚假陈述若干规定》，媒体的揭露和信息披露义务人的更正信息也可以作为原告的初步证据。

通常而言，正规且有影响力的财经媒体、新闻媒体对上市公司虚假陈述相关情况进行的深入调查报道，在经过核实其报道内容真实性的基础上，可以作为辅助证据使用。由专业的金融研究机构、咨询公司等出具的针对涉案上市公司的研究报告，若凭借专业分析指出公司在数据披露、业务描述等方面存在不合理、不符合行业实际的情况，也可以在一定程度上佐证虚假陈述行为的存在，为证明相关事实提供参考依据。在康美药业案中，自媒体质疑报道的主要内容，与中国证监会行政处罚认定的财务造假性质、类型基本相同，特别是质疑报道中关于康美药业在货币资金等科目存在较大造假的猜测，在之后中国证监会作出的行政处罚决定中得到了证实。并且，康美药业股价在被自媒体质疑后短期内急速下挫，走势与上证指数、行业指数的走势存在较大背离，说明自媒体揭露行为对市场显现出很强的警示作用。据此，法院便将自媒体质疑康美药业财务造假之日作为虚假陈述行为的揭露日，从而确认了自媒体揭露的证明力。 [5]

信息披露义务人对虚假陈述的自行更正也可以作为初步证据。比如，信息披露义务人在证券交易场所网站或者符合监管部门规定条件的媒体上，自行更正虚假陈述。在长园集团案件中，长园集团先后发布《关于子公司业绩的风险提示性公告》《关于前期会计差错更正及追溯调整的提示性公告》，就足以成为虚假陈述存在的证据。 [6]

总体来说，能够证明存在虚假陈述行为的证据可分为以下四类：

2. 原告可以向法院申请调取相关证据，法院也可以向证监会等单位征求意见、请求协助搜集证据。

显而易见，前置程序被废止后，原告在提起诉讼时，证明虚假陈述行为的证据范围变得相当广泛。然而，与行政处罚决定书或刑事判决书相比，原告获取其他证据的难度较大。对于普通投资者来说，其自身的取证能力非常有限，信息获取渠道也十分有限。上市公司的内部信息大部分属于商业机密，普通投资人往往难以接触，即使可以接触到，面对复杂的财务与法律问题，普通投资人也难以准确发现虚假陈述的行为。同时，投资人证据收集的成本高昂、证据保存和固定的难度也较大。因此，在前置程序取消的背景下，如未取得行政处罚决定和刑事裁判文书，按照谁主张谁举证的原则，仅凭初步的证据，在案件审理中投资者将面临举证困难。为此，最高法院、证监会在新《虚假陈述若干规定》发布的同时，联合发布《关于适用〈最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定〉有关问题的通知》（下称“《虚假陈述若干规定适用规则》”）。

《虚假陈述若干规定适用规则》主要给法院赋能，鼓励法院向证监会等单位征求意见、请求协助搜集证据，同时还可以在法律允许范围内开展专家咨询或让专业人士担任人民陪审员等，可以说为原告的起诉提供了一把神助攻。投资者要积极积极利用好法院的助攻，利用法院的调查能力，提高自身的举证能力。一般而言，投资人可以从以下角度入手：

第一，申请法院向监管部门调取证据。当事人因客观原因不能自行收集的证据，可申请人民法院向中国证监会有关部门或者派出机构调查收集。例如，涉及上市公司虚假陈述的行政处罚决定书、相关调查笔录等，这些证据对案件的事实认定往往具有重要作用。

第二，申请法院向证券交易所、相关金融机构调查。证券交易所掌握着大量的交易数据等信息，银行等金融机构与上市公司存在资金往来，这都有利查明上市公司是否存在虚假陈述行为。

第三，申请法院委托专业机构鉴定。对于一些专业性较强的问题，如财务报表的真实性、资产评估的合理性等，当事人可以申请法院委托专业的审计机构、评估机构等进行鉴定，鉴定意见可作为重要证据使用。

第四，请求法院组织专家证人出庭。证券虚假陈述案件往往涉及复杂的金融、会计、法律等专业知识，当事人可以请求法院组织专家证人出庭，对案件中的专业问题发表意见，提供专业的解读和分析，帮助法院查明事实，增强当事人的举证效果。例如，在损失核算方法的科学性、虚假陈述行为对股价影响的评估等方面，专家证人的意见可以为法院提供参考依据。

除了证明证券虚假陈述行为的存在，原告向法院起诉还需要提供初步证据证明自己存在实际投资损失。

证券投资者的损失通常包括投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税等。证明上述损失的证据主要是原告开立的证券账户买卖证券的交易记录，包括对账单、交割单、交易记录、资金账户卡、证券账户卡、开户证明书等。其中对账单、交割单、交易记录等应当加盖证券公司公章。投资人有多个渠道可以获取上述文件：第一，投资人可以在证券公司的官方交易软件中自行开具；第二，投资人还可以联系开户券商的客服或者专属客户经理，向客服人员或者客户经理索要交易对账单；第三，投资人还可以前往开户营业部，要求打印上述文件。

最重要的是，原告应当提供一份投资损失计算的说明，列明对各项投资损失的计算方法、计算过程及计算结果，实际上将损失的证明转化为一道算术题，也就是通常说的“三日一价”——实施日、揭露日或更正日、基准日、基准价。

实施日，是指信息披露义务人作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。揭露日，是指虚假陈述在具有全国性影响的报刊、电台、电视台或监管部门网站、交易场所网站、主要门户网站、行业知名的自媒体等媒体上，首次被公开揭露并为证券市场知悉之日。更正日，是指信息披露义务人在证券交易场所网站或者符合监管部门规定条件的媒体上，自行更正虚假陈述之日。基准日，是指在虚假陈述揭露或更正后，为将原告应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准价是用于确定投资者损失计算范围以及损失金额的重要参考价格。一般来说，基准价是在虚假陈述被揭露或更正后，经过一段时间的市场调整，股票价格趋于稳定时所确定的价格。这个价格反映了股票在没有虚假陈述影响下的合理价值水平。

新《虚假陈述若干规定》在司法实务的经验积累的基础上，对实施日、揭露日或更正日、基准日、基准价的确定规则进行提炼，如未及时披露信息构成重大遗漏的，应当以披露相关信息期限届满后的第一个交易日为实施日；在行业知名的自媒体上首次被公开揭露并为证券市场知悉之日为揭露日；信息披露义务人实施多个相互独立的虚假陈述的，人民法院应当分别认定其揭露日等等。新《虚假陈述若干规定》关于三日一价最大的变化是明确将基准日限定为第10个交易日到第30个交易日：“自揭露日或更正日起，集中交易累计换手率在10个交易日内达到可流通部分100%的，以第10个交易日为基准日；在30个交易日内未达到可流通部分100%的，以第30个交易日为基准日。”这一规定让损失的计算方式更加明确，也避免了长时间换手率达不到100%，价格失真难以对损失进行测算的情况。

确定三日一价后，投资损失计算规则便得以明确。以股票为例，如原告在实施日之后、揭露日或更正日之前卖出，在揭露日或更正日之后、基准日之前买回的股票，按买回股票的平均价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以买回的股票数量计算投资损失；如原告在实施日之后、揭露日或更正日之前卖出，基准日之前未买回的股票，按基准价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以未买回的股票数量计算投资损失。

总的来说，在起诉阶段，原告需要向法院提交原告开立的证券账户买卖证券的交易记录和投资损失计算的说明，以初步证明自己存在投资损失。至于三日一价的确定以及损失数额的计算，我们将在后面章节详细阐释，在此不再过多赘述。

查看参考文献