证券市场场外配资问题的探讨

文章作者：白雅茹

场外配资是与场内融资相对应的概念。场内融资是指证券公司以自有资金或从中国证券金融股份有限公司转融通而来的资金等依法公开筹集的资金转给合格的证券投资者提供融资，投资者以自有资金及其买进的特定证券所形成的证券保证金进行质押而进行的交易。场外配资有狭义与广义之分。狭义的场外配资是个人或民间非金融机构提供资金给股民炒股的行为。广义的场外配资指证券公司融资融券业务之外的借钱炒股现象，包括通过P2P平台、信托公司、基金子公司来实现借钱炒股目的的各种交易。场外配资交易涉及用资方、投资方和配资公司三方，构成三方关系。

场外配资与资产管理技术系统、互联网技术相结合，其特征表现为：（1）杠杆比例高。在券商的融资融券业务中，考虑到初始保证金及维持保证金的比例，融资的杠杆一般为1:1，而场外配资杠杆高达1:5、1:7，存在很大的运营风险。（2）参与主体众多。配资公司、信托公司、P2P平台、信息技术系统公司等主体面对巨大的资金需求，纷纷参与场外配资，资金链条和权利义务关系复杂。（3）线上线下转换与虚拟账户。场外配资借助互联网技术将线下配资转移到线上，通过平台操作股票账户，速度快且便捷。互联网技术系统的分仓功能使配资主体能够利用HOMS软件等系统配资软件将在证券公司开设的母账户下设立多个子账户、虚拟账户，由不同的人操作，只要母账户不违反持仓比例，子账户就可以突破比例限制进行高风险投资。

作为一种民间的证券交易融资，场外配资监管不当将会严重危害证券市场，主要表现为：（1）扰乱正常的证券交易管理秩序。由于场外配资追逐短期收益效率高的标的，其大量流入与资金敏感度高的证券板块会导致证券市场的暴涨暴跌，引发股灾，危及合规投资者的利益；（2）破坏证券市场的正常机能。场外配资青睐于流通股本小的题材股，而一些流通股本大、业绩优良、成长性较好的大型企业的蓝筹股反而得不到资金支持，而其股价也往往低于题材股，扭曲了证券市场的价值投资理念，降低融资功能；（3）引发其他证券违法行为，场外配资可能与内幕交易与操纵证券市场操纵行为相配合以规避查处，或者采取虚拟账户、非实名制账户进行操作，引发证券违法风险。

因此，2019年11月8日，最高人民法院发布的《最高人民法院关于印发<全国法院民商事审判工作会议纪要>》（以下简称“九民纪要”）指出将证券市场的信用交易纳入国家统一监管的范围，是维护金融市场透明度和金融稳定的重要内容。不受监管的场外配资业务，不仅盲目扩张了资本市场信用交易的规模，也容易冲击资本市场的交易秩序。融资融券作为证券市场的主要信用交易方式和证券经营机构的核心业务之一，依法属于国家特许经营的金融业务，未经依法批准，任何单位和个人不得非法从事配资业务。

根据《九民纪要》第八十六条的规定，场外配资在实践中主要是由一些P2P公司或者私募类配资公司进行的，这一规定为监管相关主体提供了主要方向，划定了重点范围。但其忽略了自然人出借股票融资账号的情形，未将该种配资形式纳入场外配资行为中。相较于2005年《证券法》禁止法人出借证券账户的规定，2020年3月1日施行的新《证券法》将场外配资行为的主体进行了扩张，由法人延伸为单位和个人，扩大了监管范围，也就是严格了对场外配资行为的监管措施。《九民纪要》与新《证券法》互为补充，从具体主体到完整的主体范围纳入法律监管，二者相辅相成，解决了应该约束哪些主体的问题。

场外配资合同形式主要有以下几种。第一，场外配资合同双方签订借款协议，由用资方为合同提供担保。第二，场外配资合同双方签订委托投资协议，用资方交付所约定的保证金。第三，通过信托集合计划差额补足协议来订立配资合同。

根据《九民纪要》第八十六条规定，“在案件审理过程中，除依法取得融资融券资格的证券公司与客户开展的融资融券业务外，对其他任何单位或者个人与用资人的场外配资合同，人民法院应当根据《证券法》第142条、合同法司法解释（一）第10条的规定，认定为无效”。据此，只有依法取得融资融券资格的证券公司融资融券业务具有有效性，其他场外配资合同无效。根据新《证券法》第五十八条规定，“任何单位和个人不得违反规定，出借自己的证券账户或者借用他人的证券账户从事证券交易”，第五十九条规定，“依法拓宽资金入市渠道，禁止资金违规流入股市。禁止投资者违规利用财政资金、银行信贷资金买卖证券”。可见，《九民纪要》与新《证券法》明确规定了场外配资的违法性，即不具有法律效力，对场外配资行为进行严格监管。

关于合同无效后损失如何承担，《九民纪要》作出了“投资损失自负+非法的财产利益不保护+过错责任”的规定，体现了民法上“不保护非法的财产性利益”的价值选择，坚持了过错责任归责原则，主张依法返还不当得利，同时强调了配资公司对投资者的信息披露和风险告知，保护了中小投资者的利益。

（一）从现有立法及其目的出发

认定场外配资行为的效力，需要从现有立法及其目的出发。《九民纪要》与新《证券法》对场外配资有关问题的修订，主要是为了加强对场外配资行为的监管。故在实践中应当把握立法目的，严格区分场外配资行为，把握场外配资合同无效这个法律规定。立法目的是实施法律的重要依据，在实践从现有立法及其目的出发，保证有法可依，正确处理场外配资相关问题。

（二）完善证券市场信用交易相关制度

民间资本的投资方式较为单一，是场外配资行为产生的重要原因，场外配资离不开证券市场，离开了证券市场，就无法完成相关的场外配资行为，因此通过完善证券市场信用交易相关制度，增加既符合法律，又能满足现实需要、市场需要的交易方式，从而有效解决场外配资的问题。完善证券市场信用交易相关制度与新增专门立法相辅相成，是处理场外配资相关问题的有力保障。

（三）加强金融消费者保护

金融消费者相较于网络平台、配资公司、金融机构处于弱势地位，需要加强对金融消费者的保护。要结合互联网特征与风险防范需要了解金融消费者的相关信息，为投资者解决合理的资金需求。有关平台与机构要加强产品或服务信息的披露以及可能存在的风险提示，使投资者充分了解收益状况与可能存在的风险，避免投资者在缺乏风险防范意识的情况下承担杠杆过高的风险。

（四）规范行业自律制度

场外配资需要行政监管和行业自律两把抓手双管齐下。证券业协会发布《场外证券业务备案管理办法》，从监管对象、监管范围、监管方式三个方面对场外业务提供了监管规范，可以作为证券业协会会员场外配资业务的自律性规范，但是该办法实际上单纯依靠证券业协会会员向监管机构备案的方式显然存在制度缺陷，因此可以考虑由配资主体主动申报，由券商审核并向监管部门备案，强化配资主体与券商参与配资业务的自律性，为场外业务的开展与监管提供更强的制度保障。

参考文献：

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